来源：华尔街见闻

　　今年中国股票，行情还是有的 ，只是指数和主题走成了两条线 。

　　6月3日 ，据追风交易台消息，高盛策略团队Kinger Lau等分析师发布最新中国股市策略报告
，一句话概括：看好中国AI的故事，但不看好承载这个故事的指数——尤其是H股
。

　　A股和H股，走出了两个世界。

　　今年以来 ，中国股市内部分化极为剧烈 。MSCI中国（H股为主）年内跌8%
，而CSI300（A股，沪深300）上涨5% ，两者相差13个百分点；创业板更跑赢恒生科技指数40个百分点
。

　　分化背后有四个原因：指数构成 、硬科技与软科技的分野
、政策倾斜方向
，以及盈利兑现能力。MSCI中国指数35%的权重集中在腾讯、阿里 、美团等9家互联网巨头，而这9家公司年内平均跌幅达22% 。相比之下 ，AI硬件
、半导体、基础设施等“硬科技”板块涨势强劲
，贡献了DeepSeek以来中国AI市值增量的85%。

　　分析师写道：“喜欢中国股票的故事，但不喜欢指数；继续超配A股 ，将H股下调至标配
。 ”

　　H股仍有修复空间，但北亚其他市场（日本 、韩国、中国大陆及台湾等）提供了更强的周期性盈利增长和更高可见度。资金如果继续超配H股
，就要承担利润迟到的机会成本 。

　　H股的核心问题：盈利一再推迟

　　分析师点出H股的症结：

　　外卖和即时零售补贴损失在2026年一季度达到340亿元人民币，自2025年二季度以来累计已达1800亿元 ，无论是规模还是持续时间
，都远超我们和市场此前的预期
。

　　这直接导致互联网板块盈利复苏时间表较年初预期推迟3至6个月。1Q26离岸市场整体利润同比下滑7%，30%的指数市值公司业绩低于市场预期 。

　　基于此 ，分析师将MSCI中国2026年EPS增速预测从12%下调至8%
，2027年从14%下调至12%，目标PE从13倍压缩至12倍 ，12个月目标价从95下调至85
，对应约11%的上行空间——但这11%大概率要等到年底盈利改善才能兑现
。

　　A股：逻辑依然成立

　　相比之下，A股的投资逻辑更为清晰。分析师将CSI300（沪深300）目标价从5300上调至5500 ，维持超配 。

　　这是年内第二次上调
，主要来自利润累积和时间滚动
。A股盈利增速预期也被上调：2026年EPS增长预期从16%提高至20%。

　　理由包括：大宗商品价格更高，中国出口需求仍有韧性 ，盈利增速改善（2026年EPS增速上调至20%）
、流动性环境宽松、对国际投资者的分散化价值，以及对AI硬科技的直接敞口 。

　　A股今年不只是涨幅更好
，收益/波动表现也更好
。它对外部冲击的敏感度相对低一些，和全球主要市场的相关性也不同。对国际资金来说 ，这种分散化价值还没有被充分定价 。

　　更重要的是
，A股对硬科技AI的暴露更高。电力设备 、基础设施
、半导体、高端制造 、物理AI等方向，更多集中在A股或A股相关产业链中
。这解释了为什么A股能在MSCI中国疲弱时走出独立行情。

　　但这并不等于指数内所有板块都同样受益 。A股的优势 ，更多来自盈利改善和硬科技主题
，而不是全面重估
。

　　AI：中国是全球版图的一部分，但被低配

　　测算显示 ，中国占全球AI相关市值的10%
、营收的16%
，但全球基金对中国AI股票的实际配置比例仅约1.2%，远低于其在全球AI版图中的权重。

　　在AI细分方向上 ，电力、基础设施 、半导体和实体AI（机器人
、自动驾驶）被视为更具确定性的方向
，政策支持力度更强，中国制造业优势也更为突出 。

　　H股仍有修复空间 ，只是持有“机会成本
”上升

　　H股估值并不贵，被下调到标配
，核心原因可能是盈利兑现太慢
。

　　互联网/应用层近期有所反弹，但能否持续 ，要看8月中旬至下旬的财报季能否带来盈利拐点。

　　MSCI中国指数的目标市盈率因此从13倍下调至12倍 。未来12个月目标点位下调至85点
，仍隐含约11%的上行空间，但低于此前95点目标
。

　　这意味着离岸中国资产并非没有机会。A-H轮动模型仍提示 ，H股相对A股有修复空间
，图中给出的相对跑赢幅度为6% 。但这个修复更依赖盈利拐点，而不是单纯靠低估值
。

　　问题在于等待成本变高了。北亚其他市场提供了更强的周期性盈利增长和更高可见度 。资金如果继续超配H股 ，就要承担利润迟到的机会成本。

　　北亚市场（North Asia）通常指中国大陆、中国香港 、中国台湾
、日本和韩国
。

　　更可能的节奏是：等互联网盈利路径在今年晚些时候更清晰
，尤其是接近2026年三季度，再重新评估离岸市场的beta机会。